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【晟融读书会】机构投资的圣经:史文森《机构投资的创新之路》投资理念(6)

中海晟融 2020-02-13 07:00:45

本文节选自大卫・F・史文森(David F. Swensen)享有盛名的著作——《机构投资的创新之路》,主译张磊。

编者按——作者大卫・F・史文森(David F. Swensen)在本书中将多个投资领域生动地展示在读者面前,并将自己管理耶鲁基金的感受和经验无私地奉献给了读者。在我们这个突飞猛进的时代里,金融市场上的竞争态势越来越激烈,史文森的这本书无疑可以帮助机构基金经理构建成功的投资框架。


投资理念(6)

2.分散化投资策略

由于股票投资的风险高,机构投资者一般将国内股票的持仓量控制在可承受范围内,同时增加大量的债券和现金投资来减轻投资组合的波动性。截至2005年6月30日,教育捐赠基金平均有53%的资产投资于国内股票、23%投资于国内固定收益证券、5%投资于现金金,总共大约有81%的资产投资于国内上市有价证券。

这些教育捐赠基金将整整28%的组合资产集中投资到低收益益的债券和现金中,因此承担了巨大的机会成本。在过去80年内,股票可以增值2600多倍,但捐赠基金为了分散投资将这部分资产投资于固定收益证券,而固定收益类证券中,公司司债券同期只能增长100倍,长期国债增长71倍,现金仅仅增长18倍。

捐赠基金将超过80%的资产投资于美国证券市场,而且其中整整一半的资产集中在国内股票上,这种做法违背了分散化投资的基本原则。投资者如果将50%以上的组合资产投资于单一资产类别一国内股票上,将面临不必要的过度集中风险。由于国内股票和债券之间高度相关,集中投资于国内股票的后果进一步恶化。由于利利率在市场中发挥重要作用,利率上升(下降)会导致债券、股票价格同时下降(上升),因此,分散化投资的预期效果被降低。许多情况下,一个普通教育机构的投资组合中,有超过五分之四的资产受同一经济因素影响,价格变动方向相相同。

要想在实现分散化投资的同时减少固定收益类投资的机会成本,投资者需要寻找那些与国内上市有价证券相关度不高的高收益资产类别。对美国投资者来说,最常用的策略是在投资组合中加入一些外国股票。另外,投资者还有其他选择,比如房地产、风险投资、杠杆收购、森林、石油和天然气以及绝对收益投资策略。如果这些类别的资产能够产生像股票一样的高收益,但收益模式又不同于核心资产(美国国内股票),那么,投资者既实现了高收益,又能分散风险。尽管对特定资产类别而言,高预期收益难免伴随着价格的剧烈波动,但是,由于这些风险资产之间的相关性不高,投资组合的整体风险实际上得以降低。这种分散化投资策略在降低风险的同时并没有牺牲预期收益,因此,对投资者而言,它相当于是一顿“免费的午餐”。

将股权偏好原则和适当的分散化投资原则结合起来是制定资产配置政策目标的基础。根据股权偏好和分散化投资原则,投资者应该找出各种高收益的资产类别,而且这些资产投资的获利方式要各不相同。通过构建包括多种不同资产类别的投资组合,并且投资于多个市场实现组合充分分散化,投资者可以减少过分集中的风险,在低风险的情况下产生较高的预期收益。


第二节  择时

运用择时策略有悖于严格的投资组合管理原则。凯恩斯(John Maynard Keynes)在国王大学(Kings College)投资委员会的备忘录中写道“由于种种原因,择时的想法是不可求的,也是不现实的。那些企图择时的人,经常卖出太晚、买入太晚或者同时买人和卖出太晚,因此要承担巨大的代价,而且择时会助长投资者不安定的投机心理。”故意使投资组合短期内偏离长期政策目标会给投资带来巨大风险。

表面上看,那些攻击择时策略的原因与支持资产配置策略的理由非常相似。例如,投资者拒绝采纳择时策略可能是因为它要求的投资过于集中难以分散,还可能是因为影响资产价格的变量因素难以预测和辨清。然而,尽管择时策略和资产配置策略的影响因素相似,时间框架的不同将二者区分开来。

择时是指使投资组合在短期内背离长期资产配置目标的策略,它要求投资者对那些短期内难以预测的因素做出正确判断。通通常,投资者能够合理地判断长期收益的重要驱动因素,而短期异动在可预测的长期趋势中则显得微不足道。因此,明智的投资者要避免背离机构制定的资产配置目标进行集中投资,这样才能降低投资组合与长期目标不符可能带来的严重损失。


(待续)


文章来源:大卫・F・史文森(David F. Swensen)机构投资的创新之路》,主译张磊。

整理汇集:中海晟融

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