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金斧子投资策略周报:海外黑天鹅突袭,短期谨慎待时机

金斧子财富 2020-02-25 11:50:36

摘 要
国内

从国内来看:政策面上关注央行发布四季度货币政策报告,报告指出货币政策面临汇率“硬约束”,以及要与供给侧改革相适应,这表明在汇率和供给侧改革双重制约下,未来货币政策的边际宽松力度将有所减弱。资金面上将面临大量逆回购到期以及政府债券发行加大冲击,但在央行维持资金面平稳意图明确的背景下预计流动性将保持偏充裕的平稳局面。从情绪面来看,全球市场避险情绪全面升温,难免对国内投资情绪形成负面冲击,但短期贬值压力缓解对市场情绪有一定积极影响。

全球

从全球来看:在欧洲银行业“危机”担忧加剧、耶伦证词鸽派言论不及预期、朝鲜成功发射远程火箭等冲击下,春节期间全球资本市场动荡不已,风险资产再次遭遇抛售而大幅下挫,而黄金和日元等避险资产受市场追捧大幅走强,全球市场避险情绪再度升温。经济面上,美国1月份就业数据喜忧参半,新增非农就业数据不及预期,市场对美国经济增长前景信心不断遭受冲击;欧元区年初表现不尽如人意,服务业和制造业扩张步伐均放缓,欧央行宽松加码预期进一步增强。

股市

股票市场:当前A股较为积极的因素在于此前市场持续下跌后风险已获得较大释放,但春节期间在全球股市下跌和市场恐慌情绪升温的背景下,持续低迷的情绪面仍较为脆弱,在政策利好或其他积极因素到来之前,短期内A股或维持弱势行情,投资者宜保持谨慎心态。策略上,市场避险情绪升温,可关注具有避险性质的黄金等概念板块个股;朝鲜半岛地缘局势紧张,叠加五大战区成立推动军改加快,军工板块个股也可适度关注;同时可继续关注有业绩支撑和估值优势的消费类优质个股。

债市

债券市场政府债券发行加大对债市供给面带来一定影响,但当前债市面临市场避险情绪升温和人民币贬值压力暂缓两大积极因素。避险情绪升温有望推动利率债和高等级信用债的配置需求,但在推进供给侧改革背景下,近期国家相继发布钢铁煤炭行业去产能意见,去产能进程加快,信用违约概率提升,未来仍需持续关注信用风险。

外汇

外汇市场央行再度表达稳定人民币汇率信号,在美元近期大幅走弱背景下,资本外流担忧下降,短期内人民币贬值压力有所缓解,而春节期间离岸人民币汇率大幅升值,离岸对在岸人民币汇率价差扩大,休市一周后的在岸人民币汇率本周有望在“补涨”需求下保持偏强走势。

大宗

大宗商品市场:上周五阿联酋能源部长再称OPEC成员国准备协同减产,石油协议减产预期升温,尽管当前油价缺乏供需层面的支撑,但情绪面的好转或将或对低迷的油价一定支撑,预计短期内延续低位震荡行情。基本金属方面,短期来看基本金属价格难出现趋势性行情,预计大概率维持低位波动格局。


第一部分:上周市场回顾

01
货币市场


公开市场操作:春节前一周(2月1日-5日),央行公开市场上累计投放5100亿元流动性,同时央行公开市场共有1800亿元7天期逆回购到期,无正回购及央票到期,单周公开市场操作实现净投放3300亿元,流动性持续均衡偏松。根据统计,自今年1月5日以来,央行已累计在公开市场上进行逆回购操作23850亿元,实现净投放资金15650亿元,无论操作规模还是净投放规模都超过以往。


货币市场利率:春节前一周,货币市场利率整体上有所回落。全周来看,SHIBOR仅7天利率上行11.80BP至2.448%,其他期限SHIBOR利率均全面下行,其中隔夜利率小幅下行0.5BP至1.984%,1个月利率下行8.9BP至8.9%。银行间质押式回购利率全面下行,其中隔夜和7天利率均下行5.4BP、分别至1.962%和2.3663%,14天和1个月利率分别下行8.34BP和39.10BP。


上证所新质押式回购利率呈现较大波动,隔夜利率上行27.82BP至2.679%,其他期限利率均全面下行,其中7天利率大幅下行326.39BP至0.436%,14天利率下行149.92BP至1.022%,1个月和3个月利率分别下行67.5BP和10.95BP。从成交量来看,随着春节临近,市场成交规模全面下降,其中银行间质押式回购市场日均成交规模大幅至14615亿元。




02
股票市场


(1)国内股市


春节前一周,A股市场在创业板的带动下小幅回升。全周来看,此前跌幅较大的成长板块表现较好,创业板单周累计上涨5.16%,深证成指和中小板指数单周分别累计上涨2.71%和2.01%;受金融股拖累,沪指和沪深300指数反弹力度偏弱,单周分别累计小幅上涨0.95%和0.60%。


分行业来看,上周有色金属、计算机、电子等行业涨幅较高,特别是有色金属板块在黄金概念股的带动下,单周累计上涨6.25%;但金融板块以及钢铁煤炭板块均有所下跌,其中银行和非银金融单周分别累计下跌0.33%和1.15%,钢铁和采掘板块单周分别累计下跌2.39%和1.32%。


概念板块来看,在黄金价格回升和避险情绪升温的背景下,黄金珠宝概念板块表现抢眼,单周累计涨幅搞到9.76%,此外安防和生物识别等成长概念板块涨幅也在9%以上,而国资改革、央企重组、民营银行等概念板块涨幅相对较低,单周涨幅均在2%以下。


成交量来看,尽管市场整体回升,但临近春节市场交易活跃度下降,市场成交规模自12月下旬以来连续6周持续下降,春节前一周两市日均成交金额降至3910亿元,其中上证和深证成交金额分别下降至1559亿元和2351亿元。





(2)全球股市

春节期间,在欧洲银行股暴跌、朝鲜问题等多个负面因素冲击下,市场避险情绪持续升温,风险资产再次遭遇抛售,全球主要国家股市均全面下挫,许多国家股市跌破近几年新低。


具体来看,美国三大指数连续两周下跌,道琼斯工业指数春节前后两周累计跌幅为2.99%,纳指和标普500指数两周累计跌幅分别达到5.99%和3.89%,其中纳指和标普500在春节前一周跌幅分别高达5.44%和3.10%。


欧洲股市与美股走势相似,在节前一周跌幅高于节后一周,而且欧股整体跌幅要高于美股,富时100、德国DAX和法国CAC40两周内累计分别下跌6.18%、8.48%和9.55%,其中节前一周三个股指分别下跌3.87%、5.22%和4.90%。


亚洲股市在节前一周相对稳定,但在朝鲜问题的进一步冲击下,亚洲股市在节后一周大幅下挫,其中日本股市最为惨烈,日经225指数在春节前后两周累计下跌14.65%,其中节后一周累计下跌11.10%,创近8年来单周最大跌幅;韩国股市尽管在节前一周小幅回升,但节后一周下跌4.30%,两周累计下跌4.02%;香港恒指两周累计下跌6.93%,其中节后一周跌幅为5.02%。


主要新兴市场中,巴西股市表现相对较好,圣保罗IBOVESPA指数两周累计小幅下跌1.48%,而印度孟买SENSEX30指数和俄罗斯RTS指数两周内分别累计下跌7.58%和7.43%,其中节后一周跌幅分别高达6.62%和4.96%。



03
债券市场

(1)国内债券市场

在春节临近之际,债券市场成交活跃度有所趋缓,叠加央行继续加大资金投资力度稳定市场预期,在春节前一周的六个交易日中,债券市场到期收益率走势相对平稳,5年期以下债券收益率整体有所回落,但7年和10年期债券收益率有所回升。


全周来看,国债到期收益率涨跌不一,3年期和5年期国债收益率分别下行4.74BPHE 0.99BP,1年期国债小幅回升0.54BP至2.327%,7年期和10年期利率持续走高,其中10年期国债利率上行1.16BP至2.854%。国开债利率延续上行趋势,1年期利率小幅上行0.56BP至2.53%,5年期利率大幅回升10.9BP至3.108%,10年期利率上行5.74BP至3.161%。


信用债方面,1年和3年期的各信用等级企业债利率整体上有所下行,1年期AAA级、AA级和A级企业债到期收益率分别下行2.7BP、8.7BP和5.7BP,3年期AA级和A级企业债分别下行4.2BP和1.2  BP,仅3年期AAA级企业债小幅上行1.82BP,而5年、7年和10年期的各信用等级企业债利率均全面小幅上行,其中5年期各信用等级企业债均小幅上行1.79BP,10年期AAA级企业债上行3.27BP。



期限利差方面,春节前一周各类债券期限利差延续扩大态势,其中国债10年与1年期的期限利差小幅上行0.62BP,较此前一周幅度明显回落;国开债期限利差上行5.18BP,上行幅度较此前一周有所扩大。信用债期限利差在连续两周收窄后出现反弹,中短票据和AAA级企业债期限利差分别扩大6.17BP和5.97BP。


信用利差方面,在春节前一周,从不同期限来看,1年期各信用等级企业债的信用利差均全面收窄,其中AAA级企业债的信用利差小幅收窄3.24BP,AA级企业债信用利差收窄9.24BP;3年和5年期的各信用等级企业债信用利差均有所扩大,其中AAA级企业债回升幅度相对较大,3年和5 年期AAA级企业债信用利差分别扩大6.56BP和2.78BP。7年和10年期AAA级企业债信用利分别小幅扩大0.84BP和2.11BP,但7年和10年期中低信用等级企业债信用利差均有所收窄,AA级和A级企业债分别小幅收窄1.16BP和0.89BP。




(2)全球债券市场


在春节后的一周内,受到欧洲银行股暴跌、原油价格重挫、朝鲜宣布成功发射卫星等多重事件冲击下,全球资本市场避险情绪全面升温,黄金和国债等避险资产获得追捧,主要国家的国债收益率全面下行,日本10年期国债收益率在上周二一度跌至负值。


从过去两周来看(2月1日-12日),美国国债中仅1年期利率两周累计小幅回升4.0BP至0.51%,5年期和10年期美国国债收益率累计分别下行13BP和20BP,分别报收1.2%和1.74%。


日本国债全面下行,其中1年期国债收益率下行13.7%至-0.205%,5年期国债收益率累计下行15.3BP至-0.024%,10年期国债收益率一度跌至-0.03%的低位,截止到10日累计两周累计下行8.9BP至0.015%。


德国国债收益率也全面下行,其中1年和5年期国债收益率累计下行3.0BP左右,10年期国债收益率累计下行8.1BP至0.358%。




04
外汇市场


近期在美联储加息预期弱化背景下,美元指数走弱,叠加监管层不断释放维持人民币汇率基本稳定的信号,以及1月份外汇储备下降规模好于市场预期,人民币走势延续走稳趋势。


春节前一周,在岸人民币持续小幅升值,在岸美元兑人民币汇率单周小幅升值0.31%;而在节后一周,美元指数大幅走低,离岸人民币大幅走强,单周累计升值0.92%;综合春节前后两周来看,离岸人民币对美元累计升值1.30%报收6.5086,1个月和3个月NDF两周累计分别升值0.86%和1.19%。


主要货币中,在市场避险情绪升温、美联储加息预期走弱的环境下,美元指数大幅走低,截止到上周五报收95.9668,2月以来两周累计下跌3.61%。尽管日本此前宣布实施负利率政策,但在市场避险需求的推动下,日元大幅走强,截止上周五美元兑日元报收113.21,两周内日元对美元累计升值幅度达到6.53%。欧元和英镑对美元也明显走强,两周内欧元和英镑累计对美元分别升值3.92%和1.83%。






05
大宗商品市场


全球资产波动加剧,国际原油价格在月初持续下跌,WTI原油期货价格在上周四跌至26.21美元的低位。受阿联酋原油部长称OPEC准备协议减产的消息提振,上周五原油价格大幅反弹,WTI原油价格单日大幅上涨12.3%,创2009年以来单日最大涨幅。但由于此前原油价格的持续下跌,自2月1日以来,两周内WTI原油期货价格报收29.44美元,累计下跌12.43%;布伦特原油报收33.36美元,两周累计下跌3.97%。


贵金属方面,在风险资产大幅下挫和美元下跌的背景下,市场避险情绪的持续升温推动避险资产价格不断走高,黄金和白银等价格大幅反弹。在春节前后两周内,COMEX黄金期货价格累计上涨10.75%,截止到上周五报收1238.5美元;银价与黄金走势趋同,COMEX白银期货价格报收15.79美元,两周累计上涨10.77%。


基本金属方面,伴随着市场对经济增长前景担忧加剧和原油价格下跌,国际主要金属价格也在走低,但美元指数走弱对金属价格形成一定支撑,整体来看春节期间金属价格跌幅相对较小,甚至部分金属价格逆势走强,两周内LME金属指数累计小幅下跌0.62%。


分类来看,COMEX铜期货价格和LME铜期货价格两周内分别累计下跌1.36%和1.71%;LME铝期货价格报收1501美元,两周累计小幅下跌0.92%;LME铅期货价格逆势反弹,两周内累计上涨7.87%,报收1850美元。



第二部分:市场投资展望

01
投资环境分析


从国内来看,首先在政策面上,央行发布四季度货币政策报告,与此前央行的口吻一致,强调继续实施稳健的货币政策,明确指出货币政策当前面临着汇率“硬约束”以及资产价格国际间“强对比”地约束,同时提出了货币政策要继续做好与供给侧结构性改革相适应的表述,这表明在汇率和供给侧改革双重制约下,今年货币政策的边际宽松力度将有所减弱。


二是就资金面来看,近期央行持续保持较大规模的短期资金投放力度,货币市场利率走势平稳,资金面仍较为充裕,但随着2月中下旬大量逆回购到期,以及政府债券发行或将迎来一轮小高峰,预计将对短期流动性造成一定的影响。不过央行保持流动性合理充裕的态度明确,呵护市场意图仍较为明显,短期内资金面收紧的概率较小,预计大概率保持偏充裕的平稳局面。


三是针对市场担忧的人民币汇率问题,在美国经济复苏不及市场预期背景下,美联储加息预期近期不断弱化,市场普遍预期今年美国首次加息将进一步延后,美元指数在春节期间不断走弱,人民币对美元有所升值;此外周小川行长近期接受采访时称人民币不具备持续贬值的基础,将保持人民币对一篮子货币的基本稳定,这也再次表达出稳定人民币汇率的信号,有助于稳定人民币汇率预期,整体来看短期内人民币贬值压力将有所缓解,资本外流趋势有所减缓。

四是从情绪面来看,春节休市期间全球资本市场波动急剧,风险资产和原油价格遭受重挫,黄金和日元等避险资产大幅走强,市场避险情绪全面升温,这难免对国内投资情绪形成传染,打击市场投资情绪;不过欧日货币宽松加码、美联储加息预期走弱,人民币短期贬值压力缓解对市场情绪也具有一定的积极影响。


全球来看,春节期间全球资本市场动荡不已,风险资产再次遭遇抛售而大幅下挫,以日本为代表的发达市场股市全面下跌,原油价格已抹去此前的反弹,而黄金和日元等避险资产受市场追捧大幅走强,全球市场恐慌情绪快速蔓延,避险情绪再度升温。


直观来看,本轮市场下跌的导火索在于德意志银行大幅亏损,以及投资者对德意志银行的或有可转换债券违约无法付息的担忧加大,叠加法兴银行等欧洲银行业绩不及预期,致市场对欧洲银行业的资产质量和盈利能力的担忧加剧,欧洲银行股纷纷大幅下跌,市场恐慌情绪面临拖累全球资产下跌;


二是美联储主席耶伦证词的鸽派言论不及市场预期,尽管耶伦证词对经济增长前景略偏悲观,市场对美联储放缓加息的预期有所强化,但由于耶伦并未就未来市场推迟加息给予明确答复,其鸽派程度不及预期;此外,朝鲜宣布成功发射远程火箭,朝鲜半岛地缘局势趋紧进一步提升了市场避险情绪,投资者纷纷转向避险类资产。


针对本轮全球市场再度暴跌,不难发现这是在日本宣布实施负利率政策、美联储加息预期不断走弱、欧元区货币政策宽松加码持续升温的背景下出现的,若按照常规逻辑来看,货币宽松加码意味着经济将会走好,市场出现的情形应该是全球风险资产价格的上涨,但反向的市场走势说明当前这一逻辑并不成立。


实际上,自金融危机以来全球经济增长动力主要来自货币宽松,而缺乏内生性增长动力,目前欧日相继步入负利率时代,持续的量化宽松对经济刺激的边际效用已经微乎其微,此前表现相对较好的美国经济复苏步伐不及预期,以中国、巴西为代表的新兴市场表现黯淡,市场对全球经济增长前景的担忧不断强化,经济基本面的低迷表现是全球资产价格遭受重挫的核心根源所在。


近期经济数据方面,美国1月份就业数据喜忧参半,失业率和工资增长均超出市场预期,但1月新增非农就业人数不及市场预期,叠加美国1月份制造业PMI指数不及预计,市场对美国经济增长的信心正在不断受到冲击,担忧情绪有所加大;欧元区方面,今年初欧元区经济表现不尽如人意,服务业和制造业扩张步伐均放缓,欧元区1月制造业、服务业PMI均不及预期,市场对欧洲央行货币宽松加码预期进一步增强。



02
市场策略展望


股票市场方面,在春节休市期间,A股市场有幸躲过一轮全球股市下跌的冲击,但当前市场的焦点仍是担忧全球资本市场波动和恐慌情绪升温对A股产生的负面冲击。这一冲击效应集中体现在情绪面上,从此前中国与全球股市联动性来看,中国资本市场与全球紧密程度趋于深化,本轮全球股市暴跌难免会加大国内投资者的恐慌情绪。正如此前我们提到,在A股持续遭受重创之后,低迷的投资情绪非一日之寒练成的,其修复的路径也非一日之功所能及,市场人气和投资信心在短期内本来就难以改善,尽管近期人民币汇率压力放缓有助于减缓市场担忧情绪,但本次全球股市下跌对情绪再度形成负面冲击,整体来看当前投资者情绪仍较为脆弱。


政策面来看,央行四季度货币政策报告与此前口吻一致,在汇率和供给侧改革双重制约下,未来货币政策边际宽松力度将或减弱,但近期美联储加息预期近期不断弱化,美元指数在春节期间走弱,短期内人民币贬值压力将有所缓解,这或将为降准提供了一个相对较好的窗口期,但在降准落地之前市场仍缺乏积极的因素。


整体来看,我们认为当前A股较为积极的因素在于此前市场持续下跌后风险已获得较大释放,但目前A股仍缺乏实质性利好因素,而春节期间在全球股市下跌和市场恐慌情绪升温的背景下,当前持续低迷的情绪面仍较为脆弱,在政策利好或其他积极因素到来之前,短期内A股或维持弱势行情,当前投资者宜保持谨慎心态,等待市场出现积极信号或企稳迹象。


投资策略上,首先在市场避险情绪升温背景下,建议关注具有避险性质的黄金等概念板块个股,此外朝鲜半岛地缘局势紧张,叠加五大战区成立推动军改加快,军工类板块个股也可适度关注;二是在当前弱势行情背景下,建议继续关注有业绩支撑的低估值蓝筹板块,如大消费板块中的家电、医药、食品饮料等行业优质龙头个股。


债券市场方面,短期来看,当前债券市场面临两个偏积极的因素,一是全球避险情绪升温,美债、日债等收益率持续走低,这或将带动国内避险情绪走高,债券避险需求有望提升;二是近期人民币贬值压力有所缓解,资本外流的担忧下降,对债市投资情绪有积极影响。


但后期政府债券发行陆续到来,2月中下旬地方债发行将正式全面开启,债券发行或将迎来一波小高峰,叠加近期大量逆回购到期,预计将对短期流动性造成一定的影响,但就资金面来看,近期央行持续保持较大规模的短期资金投放力度,资金面仍较为充裕,央行呵护市场意图仍较为明显,资金面大概率保持偏充裕的平稳局面。


整体来看,尽管政府债券发行对债市供给面带来一定影响,但当前债市在市场避险情绪升温和人民币贬值压力暂缓的积极因素下,短期内有望保持偏强的走势。具体而言,避险情绪有望推动利率债和高等级信用债的配置需求,但在推进供给侧改革背景下,近期国家相继发布钢铁煤炭行业去产能意见,去产能进程加快,信用违约概率提升,未来仍需持续关注信用风险。


外汇市场方面,首先就人民币汇率而言,一方面在美国经济复苏不及市场预期背景下,美联储加息预期近期不断弱化,市场普遍预期今年美国首次加息将进一步延后,美元指数在春节期间不断走弱,人民币对美元有所升值;另一方面,周小川行长近期接受采访时称人民币不具备持续贬值的基础,将保持人民币对一篮子货币的基本稳定,这也再次表达出稳定人民币汇率的信号,有助于稳定人民币汇率预期;此外1月份外汇储备下降规模好于市场预期,市场担忧情绪有所化解。


整体来看短期内人民币贬值压力将有所缓解,资本外流趋势有所减缓,而春节期间离岸人民币汇率大幅升值,离岸对在岸人民币汇率价差扩大,休市一周后的在岸人民币汇率也有望走强。


就主要货币而言,下周需要关注美联储公布会议纪要对经济走势看法和货币政策指引上。目前来看,在美元大幅走弱之后,若市场情绪出现修复迹象,短期美元再度走低的概率不大,但同时也看到,当前市场对全球经济增长担忧情绪不减,市场或仍以避险情绪为主导,日元等避险资产仍有一定支撑。


大宗商品方面,就石油而言,原油价格持续走低对依赖度较高的原油供给国形成较大冲击,近段时间以来原油减产的传闻不断惊扰市场,继此前俄罗斯提及OPEC会议讨论减产问题后,上周五阿联酋能源部长再称OPEC成员国准备协同减产,同时市场消息称包括委内瑞拉等OPEC成员国正试图让OPEC和非OPEC产油国之间达成“冻结”石油产量的共识,石油协议减产预期升温。尽管当前油价缺乏供需层面的支撑,但情绪面的好转或将或对低迷的油价一定支撑,预计短期内延续低位震荡行情。


基本金属方面,当前美元处于弱势格局中,美元对金属价格的压力减缓,但在市场避险情绪出现改善迹象之前,叠加市场供需失衡局面短期难以缓解,短期来看基本金属价格难出现趋势性行情,预计大概率维持低位波动格局。



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