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暗池:机构投资者的交易平台

十字星操盘 2020-07-18 11:03:39


暗池的由来与特点


机构投资者可以在交易所公开市场进行大宗交易,但存在成本高、效率低、对市场造成冲击以及泄露交易信息等缺点。另外,机构投资者的大单信息会被高频交易公司察觉或检测到,然后这些高频交易公司会依靠特别的订单类型或者由于大机构/银行的硬件/软件抢先买卖仓位,然后再倒手抛给机构投资者,这势必会给机构投资者造成很大的损失与困扰。为了解决这类问题,大宗交易一般通过专门的渠道进行。

 


在传统的大宗交易平台内,机构投资者要通过经纪人或做市商来寻找可能存在的交易对手,配对成功后以协商的方式确定交割价格,虽然有效解决了市场冲击和信息保密的问题,但成本太高,效率太低,严重限制了交易平台的流动性。

 

“随着机构投资者在市场中所占的比例愈来愈恶搞,收购兼并等大宗股权交易活动日益频繁,投资者对大宗交易平台保密性和流动性的要求也越来越高。20世纪80年代,计算机技术开始广泛应用于美国证券交易市场,并形成了一种全新的由计算机主导的股票撮合平台,统称为电子通讯网络(Electronic Communication Network,ECN)。这些交易平台通过计算机驱动,按照一定的交易规则和算法对订单进行匹配、撮合。相比于传统的人工撮合方式,电子平台无需中介进行联络,成交速度远远快于人工市场,且交易成本更为低廉。更重要的是,电子通讯网络属于美国证监会规定的另类交易系统(Alternative Trading System,ATS)的范畴。相较于交易所市场,这类交易系统往往享有十分宽松点 信息披露环境。根据《另类交易系统准则》的规定,当一个ATS某一支股票月均交易量在过去的6个月内有4个月超过全国月均交易量的5%时,才需要公布其内部相应股票的最优报价订单的详细信息。毅协电子通讯网络利用这一优势,不对外公开其场内订单的信息,从而使得平台内交易信息的保密性能够得到充分的保障。这种不对外公布其场内订单信息的电子通讯网络,便成为暗池交易平台。

 


暗池交易平台的最大特点是交易信息的保密性。在公开市场上,投资者可以通过订单簿了解未成交订单的详细信息。但是在暗池内,这些信息不会对投资者公布。交易双方不知道对方的身份,也不清楚对方的报价和待交易的证券数额。只有当交易完成后,暗池才会将交易结果报告给投资者。如果暗池内投资者之间需要进行沟通,则主要通过交易意向单(Indication of Interest)的方式进行。当投资者下达订单后,可以选择想暗池内其他投资者发送交易意向单,透露自己的交易标的和交易方向,但不得传递其他信息。另外,暗池交易尽在暗池会员之间进行,公开市场中的非会员交易者无法获得暗池内的加以机会。这种方法能够防止投机通过高频交易方式刺探暗池内订单的信息。通过上述制度安排,暗池能够充分保证场内订单的信息不会实现泄露。

 


暗池交易的另一个特点是其订单一般通过交易系统自动进行配对撮合,撮合方式既可以是连续匹配(Continuous Matching),也可以是集中匹配(Periodic Matching),并按照时限规定的流程和标准进行。这与订单驱动的电子竞价市场十分相似。不同之处在于,暗池交易并没有价格发现的过程。由于暗池交易经常以“多对多”的形式自动进行撮合,如果使用协议定价的方式会大大降低撮合效率。因此,暗池交易一般采用事先约定的某种参考价格进行定价。大多数暗池交易平台会跟踪某个主要的交易所市场,并以标的资产在该市场中的报价为基础确定一个参考价格。该参考价格可是某时点的具体报价,也可以是某时段内的加权平均价格。因此,暗池能够为投资者寻找流动性,但不具备价格发现的功能。”

-- 摘自《暗池交易的发展与启示》,作者:攀登 王逸哲 李文欣