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中国百万亿资产的白骨观

世界金融实验室 2019-11-27 16:04:17


美国关岛Talo Verde Townhomes别墅区


来源:雷思海公众号


资管新规正式落地。这场百万亿资管的驯化战役,才真正事关中国的未来。


相比之下,贸易战不过是隔壁的骂街,韩朝会也不过是邻家的细语。

   

01

   

今天的资管,已经达到100万亿人民币的级别,是仅次于楼市的资产,然而,它却不那么容易被看清楚。


股市指数摆在那里,房市价格摆在那里,这百万亿资管呢,不说老百姓搞不清楚,就是不同的资管人,也只了解自己的那点道道。银行资管的,往往就搞不清楚券商资管的门道。就是监管部门,过去也是了解一部分真相,所谓铁路各管一段。


在群众们眼里,资管是各种某某宝,是银行理财,是某保险,是比存款在银行受益高一点的某种产品。


对银行等理财机构来说,资管是在国家信用保证体系外,找饭吃的家伙,是竞争力之标配,没有资管能力的金融机构,在中国金融开放进入快速打开的背景下,死期已经不远。当然,它更是银行保险信托等金融精英们,奖金与红利的主要来源。


对那些百万亿金钱流入的行业来说,资管,是资产浮华得以盛开的根据,是杠杆创造财富神话的源头。中国富豪榜上前十几名,大都有一个共同之处,负债率奇高,除了BAT的几位例外。


比如前十大房地产公司,一度负债都达到80%以上,1万亿的资产,8000亿的债务,但是银行又限制贷款给房地产,实际贷给地产公司的也很少。


那这8000亿的钱,哪儿借来的?资管是第一大功臣。


分开看,资管对谁都好。 但是,合起来看,是另外一回事。


人民币没有国际化,决定了国内资产的封闭性,也决定了,国内资产炒高后的接盘人,永远就是自己人。


于是,百万亿的资管江湖,经过各种魔术一样拼接后,形成了这样一副图画:


群众们借钱给机构,机构与终端一起,炒高了资产,再卖给了群众们。群众们在赚小钱的诱惑中,最终接盘,并背上巨债。


在这个过程中,少数人成为财富分配的最大赢家,比如那些在资产价格顶端兑现的人,拿到手的是实实在在的货币,债务已经与他无关了。不过,幸运儿总是有限,接盘的总是大多数。


这个游戏,能持续下去的关键,就在于群众们的收入,真实的增长(这要靠技术,而不是印票子)。否则的话,就很难继续下去。


一旦持续不下去,危机就可能发生,互害就会到来。其实,不论是日本的泡沫破灭,还是美国的次贷危机,本质上就是这个循环出了问题,美国好一些,因为美元资产有大量的外部接盘人。  


02


资管新规,就是要把这种危机排除掉。


最大的地方,就是把过渡期延长了1年半,从2019年6月,延到了2020年底。这不算意外,一般而言,征询意见稿总是要比正式落地版本,要严格一些。


本来去年年底政治局的会议,就确定了未来三年的第一大任务,是化解金融风险。资管新规的过渡期,与这个三年也基本重合了。多出一年半的时间,就多出了化解风险的空间。


这个应该是金融机构提要求的结果,去年资管新规出来后,网络上曾传出一份几家银行的意见,要求新规放松一些。现在来看,放松的是时间,但监管的内容并没有放松,方向没有变化,所以,未来3年,钱紧的情况大概率是要持续的。   


那么,这种钱紧,具体的影响是什么。那就要看这100万亿的资管,钱最终主要是流向了哪里。


国内承接货币的资产,不外乎三者,一是楼市,二是债市,三是股市楼市现在市值在300万亿以上,债市50到60万亿左右,股市流通市值大概40多万亿。


这三者,谁吃得最多呢?没有具体的数据,因为很多钱的去向,在经过通道与嵌套之后,路径已经模糊,看不清,但是只要看看过去3年来,尤其是2015年以来,也就是资管从50万亿,翻倍到100万亿的几年当中,什么资产张的最多,就可以推测出来。

    

资产涨,是需要货币的流入的。


首先看股市。

   

2015年以来,A股的每日交易量,没有什么变化。上证成交量在2000亿左右,深证指数在2600亿左右。整个成交量稳定在5000亿左右,而2015年6月股灾前夕,两市日成交量高达2万亿以上。


说明这三年来,股市没有多少新增资金入市,流出倒是有可能,至少从散户保证金的汇总情况来看,总体是下降的。即使去年涨的好的蓝筹,成交量也没有放大,里面的资金在控盘或者抱团,没有新资金来接。所以,指数总体涨不上去,只能区间震荡,赚钱效应差。


债市过去几年,扩容有限。新增资金也不多。既然股市与债市,都没有接到太多新资金,那几年来翻倍的资管的钱,去了哪里,也就剩下楼市了。楼市是过去10年来,唯一一个空中加油再空中加油的资产,价格已赶英超美。

   

03


所以,资管新规落地,第一个影响比较大的是房市。部分买客加杠杆的工具没有了,开放商的部分粮草通道也可能没了。


当然,地方上不愿意看房价跌,也是可以理解。所以,在这之前,我们看到,各种房产交易的冻结,已经在各地展开。效果上来说,这是提前对冲资管新规的不利影响。


交易冻结的意义是什么,是防止房价冲顶的节点来临。实际上起到了保护房价的作用,不让房价在高位大换手,很多人卖不出去,所以,高位抛的筹码就少了。


不让高位换手,意味着房价上涨的浮盈,好多还没有兑现。这种减少高位兑现的政策,可以让持有的人,始终持有一个想象,房价还没到顶,也给了政策层,一个腾挪的空间。


一般而言,资产在高位大规模兑现浮盈后是比较可怕的。它往往意味着大跌将至,因为有能力的接盘侠,被一网打尽之后,新接盘者需要时间,才能长成。这个时间断层,就是下跌的动力。


所以说,各地的限购限售措施,对房地产链条上觅食的大鳄小民们,都是真爱。


既然不让暴涨暴跌,那就是慢慢的消磨与释放,以时间换空间,让这百万亿级别的财富再分配,消化得更柔和一些,绵长一些,让真正有充沛现金流的人,来慢慢顶上,固化这泡沫。


因此未来几年,房地产企业的融资,将面临更大的困难,而与此同时,美元利率指向2.5%一线甚至更高,外面找钱也更难。

内外夹击,房地产大鳄需要准备过更紧的日子。今年十大房企的销售目标,从去年的1500亿,提升到了2000亿,加快回笼现金,多备粮草,这是准备持久战的意思。所以,我在《2019,破局来临》有一个推论,2019年将是国内房企融资压力最大的一年,很多中小房企,将面临生死劫。这个形势越来越明了。


楼市的赚钱效应慢慢退潮的话,理论上有利于股市一些,但这个过程也比较长,因为没有楼市的狠杀,在里面的钱,也不会很快出来。

    

04

    

资管新规对老百姓的理财方式,会有很大的影响。因为不再有刚兑,以前在银行买理财,至少不会亏本,以后亏个10%到20%,也在规则之内。


这样老百姓自然就不买了,不如存款。一些理财会回到存款,这有利于银行的存款多起来。


不过,房地产市场一二线交易冻结继续的话,银行的信用货币创造,也会有问题。此外,银行还有自己现在要解决的问题,银保监那里压着,要表外资产回到表内。银行同志,你以前藏在远房表弟家的那个贷款,没算在你的贷款本上,现在要记上。你那个贷款好像质量不咋地啊,得多拿出点拨备。所以大概率来看,银行的日子也还是紧。


4月份我们降准一下子降了1%。这降准,就是在紧日子里,给银行打点牙祭。这里引下4月22日的《一周政经趋势解读》中的一段:


防范金融风险的重要方面之一,就是要防止,防范风险自身导致风险。随着近期一二线房冻的延续,中国信用货币派生的主要驱动之一,转速已经大为降低。一二线房价高,它的信用货币派生能力最强。这是我们看到这几个月,M2增速不断下滑的主要原因。


这次降准(首先为此),其次是银行表外资产回归表内的一个对冲。随着表外资产不断回归表内,银行可贷额度也会被这些回归的资产占用,这会导致一些银行难以或者不愿意放贷。 


因此,这次幅度很大的降准,看起来是货币宽松。但实际上并非如此。降准释放的1.3万亿货币,其中约9000亿将用作偿还麻辣粉(MLF),还有4000亿,它能派生出多少信用货币?


答案可能是不会有多少,因为房冻之后,货币乘数会较大幅度下降。降准之后的股市的反应,已经体现了这一点。而未来资管新规落地的预期,还将会进一步压缩资金环境,也是因此,未来继续降准的将是大概率的事情。

  

05


总体来看,新规落下,未来3年的几大资产价格运势,已经基本写好。如果用一个词语来说就是:


消磨。


股市、楼市可能都不例外。


老祖宗很早就明白,一切事物都是辩证的。人性不愿意承受激烈变动,那只有绵长来消化。

 

未来3年,这百万亿资管,从无序野蛮,胆大的撑死,胆小的饿死的丛林状态,慢慢回归严控下的有序生长。再配合国内的金融改革开放,最终给中国下一步的发展,构筑一个新的蛙跳平台。


在这个金融风险可控的平台上,维持一个友好的环境,让技术人员能够,安静下来,愿意坐上板凳十年冷,让中国能够站上产业升级的这个坡。


这次美国禁止向中兴卖芯片,叫醒了不少人。高技术才是盛世的真正标配。没有高技术企业的出现,就难以有大批高质量,拿高薪水的人,有能力去接盘高位的房子。


六个钱包凑个首付,这个情况,若是常态的话,那么整个社会的财富创造伦理,就要出现问题。因为建房子,在现代社会根本不是多难的东西,除了设计这块,农民兄弟是建造主力,土地也不稀缺。


 人为的把低附加值的东西,搞成高附加值的东西,那么,本来应该高附加值的技术与知识产权,就必然被轻视,毕竟人生有限,资源有限。


久而久之,整个社会的创造力,自然就冻到了房子上。而创造力与知识产权是传承的,我们如果几年不去搞,那么,我们就有断层。芯片之痛就痛在这里,整个基础层的专利,中国有断层,软件硬件,都是别人的,你怎么走都很难绕过。


某种意义上而言,整饬这百万亿的资管,也算是,让中国的资产价格,尤其是房价,等一等中国芯片的步伐。这是国家利益的最大公约数。


独阴不生,孤阳不长。财富要有个共荣的生态,才能持续发展。一花开,百花杀,都不能长久。


06

 

红楼梦里,有一顶风月宝鉴,照镜子的正面,你看到的是花容月貌,无限美好,把镜子翻过来,则是白骨森森,吓死个人。


贾瑞不愿意看镜子的反面,只要看正面,须臾身死。

    

常看白骨,才可更好地保全肉身,因此,禅宗里有白骨观,这是另一种辩证法。


中国百万亿资管的三年大整饬,就是繁华之后的白骨观,它的重要性,远超当前的热闹的贸易战、韩朝会。因为它关系到13亿多人财富伦理的升级与再塑,是机制与体制等核心层次的东西的验证。


对了,我们就完全是一个全新的局面;错了,我们就可能失去很多年。



扩展阅读:

易宪容:中国未来资产管理市场会走向哪?

来源:搜狐财经


在发达国家成熟的金融市场,理财或资产管理并非是什么新鲜的事情,我记得上个世纪90年代到香港时,香港大学的书架上早就有不少关于金融理财的书藉,当时也有一个金融理财师的考试。但是,当时就中国来说,还是一片空白,我记得当时从香港回北京时,就带了两本相关的金融理财的书藉。而当时(2002年)国内的委托贷款也只有100多亿元,不到当时整个社会融资比重的百分之一。


但是,谁也没有想到,在最近短短的几年里,中国的资产管理业务及金融理财业务会发展到如此快,如此大的规模。截至2017年末,不考虑交叉持有因素,中国资产管理业务总规模已达百万亿元。其中,银行表外理财产品资金余额为22.2万亿元,信托公司受托管理的资金信托余额为21.9万亿元,公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划、保险资管计划余额分别为11.6万亿元、11.1万亿元、16.8万亿元、13.9万亿元、2.5万亿元。同时,互联网企业、各类投资顾问公司等非金融机构开展资管业务也十分活跃。也就是说,经过几年发展,中国资产管理业务成了一块风水宝地,无论是金融机构还是非金融机构都涌入这个市场,都希望从这个市场分得一块利,从而造成了这个市场在短期内非常繁荣。


实际上,中国资产管理市场,尽管在2005年就开始起步,但开始发展十分缓慢。但真正的爆炸性增长,还在于2013年余额宝的出现及互联网金融爆炸式的增长。余额宝的出现唤醒了中国居民的金融理财意识,互联网金融爆炸式增长为居民金融理财提供了更多的工具与渠道。比如,从2013年下半年开始,中国P2P行业飞速发展,企业数量、交易规模双双暴涨。截至2016年6月,国内P2P企业在10年间从0暴增到2349家,累计交易量达到22075.06亿元。

也是在这个时期,国内存贷款利率一跌再跌,跌到了历史以来最低水平。从2013年开始,银行活期存款利率为0.35厘,一年期存款利率为3厘以下,到2015年更是下跌到2%以下,而当时的理财产品一般会不低5%。由于这样一个巨大的利差,从这个时候开始,居民的储蓄存款纷纷进入了资产管理通道,而这些资金的出口基本上流入了房地产市场。由于这几个因素,2013年仅委托贷款及信托贷款的增长速度分别达到40%和60%以上的水平,两者融资量达到整个社会融资规模总量25%以上。也就是说,从2013年起各种资产管理业务得到了快速发展。


资产管理作为一个新兴的金融市场,法律与监管滞后也必然。特别是由于同类资管业务的监管规则和标准不一致,导致监管套利活动频繁,一些产品多层嵌套,风险底数不清,资金池模式蕴含流动性风险,部分产品成为信贷出表的渠道,刚性兑付普遍,在正规金融体系之外形成监管不足的影子银行,一定程度上干扰了宏观调控,提高了社会融资成本,影响了金融服务实体经济的质效,加剧了风险的跨行业、跨市场传递。也就是说,对于这个市场来说,肯定会出现乱象丛生。为了防范与化解资产管理市场的风险,经国务院批准,2017年11月17日发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称“征求意见稿”),并向社会公开征求意见。2018年4月27日,经国务院同意,《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称《意见》)正式发布。对于《意见》来说,资管新规统一监管、产品净值化、去杠杆大的基本原则并没有多少改变,但整个政策的思路则是较宽松的。


也就是说,《意见》在以下几个方面是有所进步。一是《意见》于2017年11月17日起向社会公开征求意见,为期一个月。征求意见过程中,金融机构、专家学者、社会公众等各方给予了广泛关注。中国人民银行会同相关部门对反馈意见进行反复研究和审慎决策,充分吸收了其中科学合理的意见,结合市场影响评估结果,对相关条款进行了修改完善。也就是说,《意见》并非如以往的政策或条例出台那样,仅是部门主导,而是采取公共决策的程序。这既可增加这些规则出台的合理性和科学性,也更能平衡各方的利益诉求。二是《意见》比五个月前的《征求意见稿》存在着明显的宽松迹象,例如过渡期限的延长、净值化关系细节的调整以及对于资管机构过往盈利模式的正面认可均大超市场预期。而这种宽松态度既体现了对资产管理业务作用的肯定,也体现为过渡期延长至2020年底。这大幅超出市场预期,有利于市场平稳过渡。随着靴子落地,早些时候市场对于严监管的悲观情绪将会加速得到修正,对于股市属于利好。也就是说,从短期来看,《意见》落地,意味着从严监管到平稳的过度将使得商业银行的理财业务得到顺利过渡,负债荒现象将得到有效缓和。但从长期来看,整个资管行业“大跃进”的时代已经结束,未来资管业务的规范要求更高,风控要求更严,质量会得到显著提升。


不过,既然监管者有对资产管理业务宽容的态度,未来中国资产管理市场会走向哪里是相当不确定的。从以上的分析可以看到,这几年中国资产管理业务为什么能够在短期内爆炸式地增长,监管滞后自然是一个重要的原因,但更为重要的原因央行货币政策过于宽松,从而导致信用过度扩张,导致大量资金从银行体系流向市场。当金融市场的流动性泛滥,实体经济(除了房地产市场之外)的投资机会又不多,那么泛滥的资金肯定会在金融体系内过度循环,通过这种过度循环让融资成本全面推高,最后流入房地产。但是《意见》仅是就事论,对现有的资产管理市场进行监管,而没有针对上述两个方面的政策配合,那么《意见》落地是否能够真正达到其监管目标是不确定的。因为,如果不从上述两个方面的根源上入手,要防范及化解资产管理市场的系统性风险是不容易的,而新的监管套利及新的金融市场产品还会出现。所以,未来中国资产管理业的如何发展更多的是不确定性,而不是这个市场的繁荣终结。


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